導(dǎo)讀：我國GDP從1993年的13.58萬億元到2011年的47.16萬億元，增長來3.47倍，年化增長率近10%，當(dāng)之無愧的成為世界上增長快的國家，固定投資的快速增長，導(dǎo)致各行各業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，據(jù)郎咸平說：“我們產(chǎn)能過剩多么嚴(yán)重?鋼鐵21%，汽車12%，水泥28%，電解鋁35%，不銹鋼60%，農(nóng)藥60%，光伏95%，玻璃93%。
在新浪網(wǎng)拯救股市大討論中有人提出股市低迷的原因在于經(jīng)濟(jì)因素，證監(jiān)會屢次強(qiáng)調(diào)股市低迷在于經(jīng)濟(jì)的下行走勢，筆者試圖從全要素生產(chǎn)率做一個(gè)探索，看看股市走勢與經(jīng)濟(jì)背離的原因。
我國GDP從1993年的13.58萬億元到2011年的47.16萬億元，增長來3.47倍，年化增長率近10%，當(dāng)之無愧的成為世界上增長快的國家，但對應(yīng)的股市卻十分的黯淡無光，2002年1357.65點(diǎn)，比僅增長0.51%，跟2003年1497點(diǎn)比僅增長37.7%，目前在2060點(diǎn)運(yùn)行，但從趨勢而言，進(jìn)一步下探的可能性更大，股指十年一歸零，引起輿論界和投資者一片嘩然，與實(shí)體經(jīng)濟(jì)高增長嚴(yán)重背離，很多專家學(xué)者做了很多有益的探討。筆者試圖從有效生產(chǎn)率來解釋股指與經(jīng)濟(jì)背離的原因。
實(shí)際上并非所有的經(jīng)濟(jì)增長都能催生股市的上揚(yáng)，有人已經(jīng)用數(shù)據(jù)論證了美國股市的牛市與全要素生產(chǎn)率的提高是高度關(guān)聯(lián)的。股市能否上揚(yáng)取決于財(cái)富的增值效應(yīng)，只有資本化要素資源的增值效率提高才能支撐股市向上發(fā)展，如果GDP的快速增長只是來自于資本化要素資源的粗放性投入和擴(kuò)展而不是全要素生產(chǎn)率的提高，那么經(jīng)濟(jì)增長越快單位資本邊際收益率越低和單位自本含金量越低，因此經(jīng)濟(jì)的增長要依賴與從銀行或資本市場不斷的得到資金，市場的資金總是處于供不應(yīng)求的狀態(tài)，對應(yīng)到股市，就必須不斷的擴(kuò)大融資規(guī)模，對資本市場進(jìn)行竭澤而漁式的抽血，以滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展需要，銀行則資本金快速衰竭而亟需到資本市場補(bǔ)充資本金，這就不難理解為什么中國股市盡管持續(xù)低迷，銀行的再融資不斷和IPO融資依舊不停的原因了。
而中國經(jīng)濟(jì)的高增長主要得益于投資的快速膨脹，改革開放30年來，GDP每年以近9.8%的速度高速增長，但有6-8個(gè)百分點(diǎn)是由投資貢獻(xiàn)的，只有2——4個(gè)點(diǎn)是由全要素生產(chǎn)率貢獻(xiàn)的。95年——2010年GDP年化增長率是9.92%，但固定投資增長了11.23倍，年化增長率達(dá)到20%，占GDP的比重高達(dá)41.63%。
固定投資的快速增長，導(dǎo)致各行各業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，據(jù)郎咸平說：“我們產(chǎn)能過剩多么嚴(yán)重?鋼鐵21%，汽車12%，水泥28%，電解鋁35%，不銹鋼60%，農(nóng)藥60%，光伏95%，玻璃93%。而制造這些物質(zhì)的原材料，包括NDI37.5%過剩，TDI60%，聚乙65%過剩，會產(chǎn)生什么結(jié)果呢?這么多產(chǎn)能過剩的行業(yè)必然使得中國經(jīng)濟(jì)陷入一個(gè)長期的蕭條。”股市也陷入長期的去庫存化而牛短熊長。
過度投資，重復(fù)低水平建設(shè)，導(dǎo)致我國經(jīng)濟(jì)效益低下，職工文化水平和職業(yè)能力低下，導(dǎo)致生產(chǎn)效率低下，據(jù)央行《東亞經(jīng)濟(jì)半年報(bào)》顯示，中國勞動力效率在非常低下，2010年只有歐美等發(fā)達(dá)國家的一半，也不如拉美國家。吳敬璉等人對蘇南企業(yè)的調(diào)查表明雖然經(jīng)濟(jì)在增長但全要素生產(chǎn)率卻在下降，這與世行的報(bào)告得到相呼應(yīng)證。股價(jià)是公司內(nèi)在價(jià)值的體現(xiàn)，對一個(gè)內(nèi)生性價(jià)值逐漸萎縮的企業(yè)而言，股價(jià)也將慢慢走入熊途。
為了量化我國資本的利用率，有人計(jì)算了考察增量資本產(chǎn)出率這一代表資本邊際效率的指標(biāo)，增量資本產(chǎn)出率（ICOR=投資增加量/生產(chǎn)總值增加量之比）表明，當(dāng)ICOR提高時(shí)增加單位總產(chǎn)出所需要的資本增量增大也就意味著投資的效率下降。她計(jì)算了中國1978-2008年30年的實(shí)際ICOR。結(jié)果顯示，中國增量資本產(chǎn)出率在改革開放之后，邊際資本產(chǎn)出比率均值為2.56，并在80年代中期和90年代初期達(dá)到高峰，近5年又呈逐年上升趨勢，這表明資本利用率加大，而投資效率呈下降態(tài)勢，因此在央行收縮銀根后，實(shí)體經(jīng)濟(jì)馬上陷入困難，GDP也出現(xiàn)快速下滑，表現(xiàn)在股市，個(gè)股的收益除銀行外出現(xiàn)了近10%的負(fù)增長，庫存高企，現(xiàn)金流更是快速萎縮甚至變負(fù)。與投資相關(guān)的鋼鐵水泥更是陷入全行業(yè)虧損，光伏風(fēng)電也被歐美截殺陷入全行業(yè)停產(chǎn)或半停產(chǎn)。
因此我國經(jīng)濟(jì)的高增長不是得益于全要素生產(chǎn)率的提高，而是一種經(jīng)濟(jì)的粗放性投入所致，經(jīng)濟(jì)雖然快速增長，但單位資本的含金量和資本的利用率卻極低，如鋼鐵和光伏更是全行業(yè)虧損，良好的經(jīng)濟(jì)與股市的背離就不難理解了。
雖然GDP仍以8%的速度高速增長，但我們?nèi)タ瓷鲜泄镜默F(xiàn)金流，就會發(fā)現(xiàn)很不樂觀，尤其是地產(chǎn)鋼鐵汽車光伏等企業(yè)，現(xiàn)金流快速萎縮甚至為負(fù)，企業(yè)的庫存也快速增加，顯示企業(yè)的利潤并非來自于經(jīng)濟(jì)增加值而是一種金融杠桿效應(yīng)，經(jīng)濟(jì)體內(nèi)資本的增值效應(yīng)將快速降低，股價(jià)也難以連續(xù)上揚(yáng)。由于沒有現(xiàn)金流，深發(fā)展連做三年鐵公雞也就不能理解了，盡管利潤可觀但它根本無錢可分。
但是股市與GDP的嚴(yán)重背離，經(jīng)濟(jì)面只是有一個(gè)充分條件，而不是必要條件。真正導(dǎo)致股市低迷的還是股市制度本身。
再者就是中國資本市場的老問題了，資本市場不是一個(gè)投資者與上市公司可以分享財(cái)富的地方，三高發(fā)行，包裝上市，導(dǎo)致資本市場蛻變?yōu)榘l(fā)行人保薦機(jī)構(gòu)和承銷商掠奪投資者財(cái)富的一個(gè)令人厭惡的場所。黃金再貴重也有個(gè)價(jià)，股票的好處都被發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)預(yù)先吃完了，留給投資者是一個(gè)高市盈率高風(fēng)險(xiǎn)的二級市場，如海普瑞（19.22,0.28,1.48%）從188元跌倒現(xiàn)在40余元，如果僅僅是個(gè)別現(xiàn)象無足為奇，但在A股是普遍存在，這個(gè)市場就只能選擇下跌這個(gè)頹廢的事實(shí)了。
過去十幾年里，國外上市公司的數(shù)量急速減少。自1997年以來，美國減少了38%，英國減少了48%。1980年-2000年期間，美國股市IPO的數(shù)量為平均每年311家，而2001年-2011年期間則降為99家。1980年-2000年期間，平均每年有165家小公司準(zhǔn)備啟動IPO，而2001-2009年則降為30家。國外公司更喜歡發(fā)行債券，與之對應(yīng)的是中國公司在排著長長的隊(duì)伍，花重金公關(guān)上市，股價(jià)就高不就低，凸顯圈錢的本性，在市場低迷時(shí)，像中交股份等折價(jià)也要圈，顯示發(fā)行人涸澤而漁式的圈錢沖動是多么的強(qiáng)烈，股票市場嚴(yán)重供過于求也就不足為怪了，供過于求價(jià)格只能是低于其價(jià)值。
可見，我國經(jīng)濟(jì)的好與股市的熊并不矛盾，其根源就在于我國經(jīng)濟(jì)的快速增長非但沒有提高單位資本的邊際收益率，反而在近年有下降的趨勢，這種虛火的經(jīng)濟(jì)是不能支撐股市向好的。相反投資者要為這好的經(jīng)濟(jì)提供源源不斷的資本，并承擔(dān)沒有回報(bào)的苦果，原本寄希望于資本產(chǎn)蛋的投資者，但現(xiàn)在成為了上市公司和中介機(jī)構(gòu)合謀欺詐的犧牲品。
在中國資本市場投資者虧損是制度造成的，股市不做頂層改革，投資者將一如既往的虧損，不要抱牛市的念頭，那只是一座誘人的海市蜃樓而已，一切的措施都是為了忽悠投資者口袋里的錢而已，入市的希望越大，你的失望也越大。
